宇通客车依托质量实现稳步增长 目标价22元

    主要从事大中型客车及其附件的生产和销售。其中，客车行业收入占主营收入的94.74%。公司主要以生产大中型客车为主，为国内和亚洲生产规模最大的大中型客车生产企业，产品销往30多个国家，在国内占据了21%的市场份额。公司在全国建立了10个全资销售服务中心，拥有400个特约服务站，服务网络完善。公司2009-2011年综合每股盈利预测值分别为0.91、1.06、1.20元，对应动态市盈率为23、19和17倍;当前共有26位分析师跟踪，14位分析师建议"强力买入"，12位分析师建议"买入"，综合评级系数1.46。

　　前三季度实现营业收入58.32亿元，同比下降1.29%，归属于母公司所有者净利润3.37亿元，同比下降10.13%，下降幅度较1、2季度大幅收窄。实现每股收益0.65元，扣除非经常性损益后每股收益为0.60元。3季度单季度盈利1.45亿元，每股收益0.28元。公司去年同期出售房地产子公司导致盈利可比基数较高，扣除投资收益等非经常性损益因素，前3季度公司累计盈利比08年同期大幅增长。由于4季度是客车销售旺季，东海证券预计公司盈利将继续提高。

　　根据公司披露的销量数据，截止10月份公司共销售客车2.04万辆。目前公司11月份的订单较为充足，另外对12月的需求预期也比较乐观。天相投顾结合客车行业逐步回暖的趋势判断，认为公司今年有望实现2.7万辆的销售量，即基本和去年的销量持平。此外，年底前大中客的销量上升也将改善产品结构，提升公司的盈利能力。在此基础上，天相投顾初步预计公司第四季度的每股收益约为0.35元，全年约为1.00元。

　　公司目前的电泳涂装生产技术已基本覆盖全部客车产品。作为代表行业领先水平的生产工艺，电泳涂装的应用不仅可以使公司的产品质量得到进一步提升，同时也间接地提高了整个客车行业的生产标准。长远来看，这将加快客车行业的优胜劣汰以及行业集中度的提升。天相投顾认为，电泳涂装工艺的应用可能难以在短期内明显地提升公司的产品销量及市场占有率，因为国内客车市场现存的地方保护主义色彩以及消费观念不成熟等都是阻碍因素。然而，这种以质量为依托的发展战略可以让公司产品的竞争优势得到不断的强化。在此基础上，公司的长期稳步增长将得到有效保障。

　　目前公司的出口产品主要销往中东及中南美等地，出口量约为总体销量的10%。目前中东的客车市场需求主要来自政府在经济实现稳定增长后加大对公共交通工具的采购。受经济危机以及石油价格下滑的影响，今年中东地区的经济增长放缓，客车需求下滑。天相投顾预计今年公司的出口量下滑20%左右，明年出口量将逐步回升。

　　公司目前正在积极开拓校车(学校用于接送学生的专用客车)市场。综合来看，校车的广泛应用主要有以下两方面优势：第一，能够有效地节省家长接送的时间及精力;第二，能够有效缓解学校周边地区的交通压力，起到节能减排的效果。从我国的学校及学生数量来看，校车具有广阔的市场空间。不过，校车的推广也面临着不少障碍：首先，校车的推广使用需要设立相关的标准规范;其次，需要政府与教育机构等相关机构的配合支持;最后，校车的正常运营需要得到家长的支持。天相投顾认为，公司的积极主动将利于未来树立在校车市场的品牌效应，从而取得竞争优势。不过，结合我国现阶段的情况来看，预计校车市场在未来2-3年里还难以形成较大规模。

　　国泰君安在综合考虑客车行业和公司的整体发展以及综合分析各种影响因素后，将投资评级由"谨慎增持"调整到"增持"，目标价22元，对应25倍左右的市盈率。

　　风险提示：1)大中客市场内需受到铁路冲击超出预期。